下篇：轻资产战略立体组合

　　轻资产战略的本质是通过效率资源与资本资源的配置优化，来实现资源的集中，进而提升行业整体的效率水平和优势企业的市场空间。

　　代工模式的国际经验借鉴

　　轻资产战略的一个典型模式是代工模式。代工模式在中国地产市场一直被视为中小企业求生存的低端做法，但其实，在国际地产领域，代工是一种主导模式，许多大型地产企业都是从代工起家的，今天，铁狮门、洛克菲勒集团等大型地产公司仍在从事代工业务。代工模式为什么会受到国际地产企业的青睐？主要原因就在于代工企业的利润率虽然不高，但高周转模式下，企业现金流很好，回报率也并不一定低于一体化企业。

　　以日本的地产企业为例，作为工厂化住宅的先锋，日本地产企业的主要盈利模式就是为那些拥有土地的个人或公司订单开发(Built-to-order)房屋，在此基础上，地产市场的繁荣期，地产企业也会从私人或企业手中收购成片土地，开发后再销售给个人，即，开发销售模式(Built-for-Sale)。但随着日本地产泡沫的破灭，地价呈持续下降趋势，地产企业开始谨慎储备土地，订单开发的代工模式成为市场主导。

　　代工模式下，地产企业迫于竞争压力不断进行技术和设计的创新，虽然企业利润率不高(通常只有5%-10%的水平)，但周转率却可以达到2倍以上，有些企业甚至可以把周转速度提高到4-5倍水平，结果，订单开发业务的总资产回报率达到两位数水平，考虑财务杠杆后更高。

　　积水地产高周转创造高回报

　　积水地产(SEKISUI House Group)是日本最大的地产公司之一，2010年实现销售收入达到14884亿日元(约合1245亿元人民币)，经营利润5636亿日元(470亿元人民币)。

　　作为日本住宅产业化的先驱，积水地产在工厂化生产组合式房屋方面的技术优势为其奠定了住宅领域的订单开发基础。公司80%的建造环节均在工厂内完成，在工厂里生产一套房屋构件只需6-7分钟，而在现场组装一套住宅从打地基到落成只需要3个月时间，结果，积水地产订单开发业务的周转率(收入/总资产)高达3-5倍，不仅显著高于国内地产商，也高于多数日本地产企业，成为其拓展市场的主要工具。

　　今天，随着工厂化组合房屋技术在日本的普及，积水地产的传统优势被削弱，为此它从上世纪90年代开始着力打造“绿色”、“节能”领域的技术优势，努力实现“零公用事业能耗”和“零排碳”住宅，在公司2010年接收的新订单中，70%都要求采用“绿色节能”(Green First)模板。公司寄希望于以绿色节能技术续写它在订单开发领域的辉煌。

　　2000年以前，订单开发业务贡献了积水地产总收入的80%以上，贡献了经营利润的90%以上；近年来为适应日本人口结构的老龄化趋势，积水地产逐步拓展了出租型物业的经纪业务，并在2006年开始参与日本老旧城区的再开发工作，即，将城区内的老旧物业收购改造后再销售，从而提升了开发销售业务(Built-for-Sale)的收入比重。但今天，订单开发业务仍贡献了积水地产总收入的40%-50%，贡献了经营利润的50%-70%。

　　尽管积水地产订单开发业务的经营利润率只有10%左右，但周转率却高达3-5倍(2001-2010年10年平均为3.9倍)，结果，订单开发业务的总资产回报率(经营利润率与周转率的乘积)一直维持在30%以上，过去10年平均达到40.6%，考虑财务杠杆后，净资产回报率更高。

　　与之相对，在先开发后销售的传统领域，土地储备占用了大量资金：过去10年，积水地产订单开发业务贡献了50%的收入、72%的经营利润，却只占用了19%的总资产；而开发销售业务贡献了19%的收入、11%的经营利润，却占用了52%的总资产。

　　沉重的资产负担下，积水地产开发销售业务的周转率只有0.4-0.7倍(2001-2010年10年平均为0.58倍)，只是订单开发业务周转速度的七分之一；虽然繁荣期的营业利润率略高(15%左右)，但总资产回报率不到10%，显著低于订单开发业务。而金融海啸的冲击更导致开发销售业务部门减计了高额土地贬值损失，并一度出现730亿日元(60亿元人民币)的巨额亏损，使过去10年平均的总资产回报率降至2.2%，并拖累公司整体的总资产回报率降至5.6%。

　　当然，订单开发业务的优势也并非绝对的，它取决于开发销售模式下的土地升值速度。上世纪90年代以来，日本地产市场持续低迷，地价呈下降趋势，因此，正常情况下，开发销售模式的利润率也仅比订单开发模式高出5个百分点，利润率的优势远不足以抵消周转速度的劣势。

　　2010年，积水地产拓展中国市场时，考虑到土地升值速度和中国地产市场的销售惯例，它也选择了开发销售模式，但未来随着中国地产市场的调控政策日益深化，预期积水地产在中国市场的核心优势仍将是代工模式下的技术优势。