房地产信托最近的日子不好过：先是有传闻称，银监会拟叫停资产管理公司收购不良信托资产（主要是房地产信托），传闻尚未平息，关于银监会重启房地产信托窗口指导的消息又接踵而来。而据普益财富数据，上周竟然没有一只新发信托投资于房地产行业，这种情况在过去两年中极为罕见。随着房地产兑付高峰到来，开发商、信托公司会越来越紧张。

　　重启窗口指导

　　据杭州一位专业房地产律师透露，上周，多家大型信托公司接到了来自银监会的“窗口指导”电话，此次“窗口指导”没有提出新的监管工具，但特意强调以股权投资方式运用信托资金，实际上是融资类业务的，要符合“项目四证齐全、项目资本金达到30%，开发商二级以上资质”三个条件。

　　这个简称“四三二”的窗口指导在去年6月份就曾提出过，但执行一段时间后又放松了。这次重启，主要是为了严格控制房地产信托的增长规模以及融资风险。

　　据用益信托工作室统计，2011年房地产信托真实的融资总成本大多会超过15%，最高的超过20%。申银万国测算在16%左右。

　　对于房地产开发商来说，“四三二”窗口指导中最要命的是“二级以上资质”这一条。目前杭州众多开发商中，除了广为人知的大型开发商，还有为数不少的中小开发商，甚至是一些外来开发商成立的项目公司，绝大多数达不到二级以上开发商的资质。这些开发商，多在2009年左右成立，有些是自然人股东凑钱或借钱发起，由于在拍地、开发、运营等领域并不专业，加上连续的房地产调控，不少开发商被土地套牢，资金难以为继。而银监会重启窗口指导，又切断了它们通过信托融资的渠道。

　　事实上，即使银监会没有重启窗口指导，开发商要想通过信托融资也很难。据了解，目前杭州具备国有控股背景的信托公司，基本上停止了新的房地产信托项目，那些仍在发行的信托公司，也在融资率、股东资质、还款能力等方面提出了极为苛刻的要求。

　　变相展期

　　另一方面，房地产信托已进入集中兑付期，由于连续的政策调控，开发商正面临极为严峻的兑付风险，各种缓解压力的办法浮出水面，不少开发商借新债还旧债，有的则由资产管理公司收购信托项目再发行债务，但这种变相展期的方式也面临着与监管部门的微妙博弈。

　　3月中旬，杭州某知名开发商发布公告，公司拟以持有的三家酒店未来投资收益权出让到期回购方式，向信托公司申请融资贷款。该公司刚刚公布的年报显示，虽然2011年实现净利润同比翻番，但扣除非经常性损益后，实际净利润仅数百万元，同比大幅下降九成。而该公司今年到期的包括信托融资在内的债务，以及计提利息等财务费用，已接近净利润总额，另外还有占净资产的比例超过100%的融资担保，面临较大的信托偿付压力。

　　就在不久前，国内还出现过以房地产信托受益权作为融资标的的信托计划，实际上是打擦边球，借新债还旧债，以拖延兑付时间。

　　另有消息称，信达、华融、东方和长城四大资产管理公司都在低成本接盘房地产信托产品，再以资产管理公司的名义发债。这种做法同样能实现转移债权人，并暂时规避兑付风险的目的。

　　据了解，杭州将与全国同步，在五六月间进入今年第一轮房地产信托集中兑付期，目前有不少房地产信托项目正在与资产管理公司接触，希望能够被收购。有业内人士称，资产管理公司收购房地产信托项目后，发行的债券年化利率超过20%，属于“高收益债”。

　　从房地产信托自身风险来看，房地产信托并购资本的出现将对冲掉不少房地产信托违约风险，信托投资者同样能够收获本息。

　　不过，这种变相展期的做法也面临着不确定性。有消息称，银监会担心房地产信托风险向资产管理公司转移，有意限制，但禁令至今尚未下达。